美國經(jīng)濟增長模式將發(fā)生方向性轉變
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| (發(fā)布日期：2008-5-14 10:43:48) 來源：上海證券報 |
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主持人：鄒民生 樂嘉春
沈建光：中國國際金融有限公司研究部（香港）副總經(jīng)理，經(jīng)濟學家。美國麻省理工學院(MIT)博士后，芬蘭赫爾辛基大學經(jīng)濟學博士。曾作為經(jīng)濟學家任職于芬蘭央行以及芬蘭經(jīng)濟研究院，作為經(jīng)濟學家任職于國際貨幣基金組織（IMF），作為高級經(jīng)濟學家任職于歐洲央行（ECB），也曾任經(jīng)合組織（OECD）顧問。
主持人：從最近公布的美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)與歷史數(shù)據(jù)比較看，美國經(jīng)濟現(xiàn)在也許到了一個敏感的轉折點。對美國經(jīng)濟走向，現(xiàn)在各方面都很關心。前兩個月，美國學者麥金農(nóng)曾在本報撰文稱，該是美元轉強的時候了。而中國銀行研究員譚雅玲也表示，美元有逆轉的可能。
也許，單從金融指標看，還不能解釋美國的經(jīng)濟走向。你在多個國際組織工作過，又在世界上跑了一大圈，對歐美情況很熟悉。對美國經(jīng)濟，你怎么看？尤其是對這兩天公布的美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)，你怎么解讀？
沈建光：最近這兩周，美國公布的一系列經(jīng)濟數(shù)據(jù)，確實值得放在相關的歷史數(shù)據(jù)架構中進行對比分析。
這里，先介紹我們的基本判斷：對美國而言，單靠消費拉動經(jīng)濟增長的模式已不能持續(xù)，今后兩年美國經(jīng)濟增長模式將轉變?yōu)槌隹诶瓌有汀Ｃ绹?jīng)濟增長模式的轉變，將使像中國這樣的出口依賴型國家，很難從美國的經(jīng)濟復蘇中得到更多好處。這是一個很重要的觀察點。
再來看前幾天美國公布的一組數(shù)據(jù)。有三個指標值得關注，一個是4月份美國ISM非制造業(yè)指數(shù)有所回升，一個是一季度美國的勞動生產(chǎn)率穩(wěn)步提高，還有一個是美國的貿(mào)易逆差持續(xù)收窄。
4月份美國ISM非制造業(yè)指數(shù)為52，好于此前市場預期的49.1。這是該指標繼連續(xù)三個月處于萎縮之后重現(xiàn)的擴張趨勢。與前不久公布的4月份就業(yè)報告中服務行業(yè)就業(yè)人數(shù)大幅增加相一致，4月份非制造業(yè)就業(yè)指數(shù)從上月的46.9躍升至50.8，是拉動總指數(shù)的主要因素。
而5月7日美國勞工部公布的勞動生產(chǎn)率數(shù)據(jù)顯示，今年一季度非農(nóng)勞動生產(chǎn)率折合成年率較上一季提高2.2%，好于市場預期的1.5%，同比提高3.2%。
我們認為現(xiàn)階段勞動生產(chǎn)率正處于一個向上的周期性過程，這將為凈出口這個新經(jīng)濟增長點提供產(chǎn)出支持。而穩(wěn)健提高的勞動生產(chǎn)率水平和增長緩慢的工資水平降低了企業(yè)的單位勞動成本，也在一定程度上緩解了企業(yè)利潤的下行風險。
另外，5月9日美國商務部公布了3月份的外貿(mào)數(shù)據(jù)。3月份美國的貿(mào)易逆差進一步收窄，為582億美元，低于市場預期的608億美元，也較上月的617億縮減了35億美元。3月份的進口數(shù)據(jù)顯示，美國的內需持續(xù)低迷。整體來看，美國的貿(mào)易逆差持續(xù)大幅收窄，凈出口作為推動經(jīng)濟增長的動力作用將會進一步顯現(xiàn)。
盡管對美國經(jīng)濟還要進一步觀察，但有跡象表明，美國經(jīng)濟的增長方式似乎在發(fā)生方向性變化。這是最值得留意的。
美國：消費拉動經(jīng)濟的增長模式已經(jīng)走到了頭
主持人：從你的分析看，與我國的情況正好相反，對美國經(jīng)濟增長來說，凈出口的推動作用開始顯現(xiàn)。為什么呢？美國的消費將會怎樣呢？講一個奇怪現(xiàn)象，大家都說美國人消費過度，但美國人如果降低消費，許多國家特別像中國這樣的發(fā)展中國家又會擔心對美國的出口問題。也就是說，美國人降低消費也成了別國的問題。為什么會這樣？這里面存在怎樣的問題？
沈建光：這是一個有意思的現(xiàn)象。由于美國人的低儲蓄率和借貸型消費方式，私人消費一直對美國經(jīng)濟起著舉足輕重的作用。特別是本世紀初，為刺激經(jīng)濟復蘇，美聯(lián)儲從2000年底開始連續(xù)減息，由6.5%降至1%，并在1%的低利率水平維持了一年的時間。
得益于非常寬松的貨幣政策，房地產(chǎn)和股票等資產(chǎn)價格大幅攀升，在2002到2007年出現(xiàn)了大繁榮的局面。經(jīng)濟高增長，財富效應很大程度上拉動了消費積極性；同時信貸消費形式得到充分發(fā)展，儲蓄率進一步下滑，私人消費成為美國經(jīng)濟的主要推動力。
反觀供給方面，在2003年到達頂峰以來，勞動生產(chǎn)率開始逐步下滑，投資增長也比較低，大量消費需求都依靠進口滿足。然而在強大的內需支持下，消費拉動的經(jīng)濟增長方式日趨明顯，私人消費占GDP的比重逐年上升，從2000年的68%到2006年已經(jīng)接近72%，而經(jīng)常賬戶逆差也屢創(chuàng)歷史新高。
不過，在寬松的貨幣政策和金融創(chuàng)新推動下，早年的IT泡沫已轉變?yōu)榉康禺a(chǎn)泡沫，美聯(lián)儲從2004年開始連續(xù)升息緊縮信貸市場，結果導致房市泡沫的破裂，次貸危機爆發(fā)。房價下跌引發(fā)的負財富效應以及信貸緊縮對經(jīng)濟前景的不確定性打壓了私人消費。
從歷史數(shù)據(jù)來看，1980年代初和1990年代初的兩次房市調整都伴隨著消費停滯。而占GDP70%的私人消費增長停滯的直接后果即是經(jīng)濟衰退。
而最新數(shù)據(jù)也已說明房市及金融市場動蕩，對實體經(jīng)濟拖累日益加深，經(jīng)濟活動放緩使企業(yè)對勞動力需求下降。勞動力市場的持續(xù)低迷又為私人消費的前景蒙上陰影。顯然，對美國來說，消費拉動型的經(jīng)濟增長模式已走到盡頭，不能再持續(xù)了。
美國經(jīng)濟增長將向出口拉動型轉變
主持人：真是三十年河東、三十年河西！美國經(jīng)濟也要靠凈出口來帶動了。那么，美國的出口情況又怎樣？特別在美元持續(xù)貶值的情況下，美國出口的競爭力將表現(xiàn)在哪些方面？對其他國家會構成哪些威脅？
沈建光：在私人消費前景不樂觀的情況下，此前美國經(jīng)濟的主要增長點受到了抑制，而出口作為經(jīng)濟增長的主要動力變得越來越明顯。
2002年以來，美國國內長期過度消費引起的巨額貿(mào)易逆差導致美元對主要貨幣的名義有效匯率持續(xù)貶值，而美聯(lián)儲的連續(xù)降息則進一步推低美元價格。
得益于美元持續(xù)貶值，加上國內消費低迷進口需求減少，美國貿(mào)易逆差占GDP比重穩(wěn)步下降。2005年4月份以來，實際出口增速一改從前的劣勢，持續(xù)高于進口的增長速度，且有加速的趨勢。
2008年1月份的數(shù)據(jù)顯示，除去汽油及制品的出口同比增速呈上揚趨勢，而進口增速則顯著下行。而從2007年2季度以來，凈出口從以往拖累經(jīng)濟的角色反轉成為推動經(jīng)濟的一大因素，三個季度對GDP增長分別貢獻了1.1、1.2和0.9個百分點。趨勢表明，凈出口將在今后兩年成為美國經(jīng)濟的主要推動力。
進一步細化分析，美國的出口增速上升同時反映在制造業(yè)和非制造業(yè)訂單方面。ISM制造業(yè)出口訂單指數(shù)漲勢良好，2008年以來的三個月均處于55以上的高位，相較于連續(xù)四個月處于萎縮區(qū)域的新訂單指數(shù)，相當程度上說明了國內需求疲軟，而出口強勁。
非制造業(yè)也呈現(xiàn)類似的情況，3月份ISM非制造業(yè)出口訂單指數(shù)從上個月的46.5大幅上升至55。出口訂單上升雖然不足以避免制造業(yè)陷入萎縮，但卻是制造業(yè)沒有深度下滑的主要原因。目前經(jīng)濟雖已陷入衰退，但制造業(yè)的下滑程度遠遠小于前兩次衰退。
另外，正在逐步回升的勞動生產(chǎn)率將為凈出口這個新經(jīng)濟增長點提供產(chǎn)出支持。1960-2007年間，美國勞動生產(chǎn)率年均增長2.2%。分階段來看，1960-1990年間平均年增長率為2.0%，而1990-2007年提升至2.3%。
關于生產(chǎn)率在90年代后期明顯提高的原因引起了廣泛討論，有人將生產(chǎn)率的提高歸功于美國"新經(jīng)濟"的出現(xiàn)，而另外一種觀點則認為這僅僅是一個周期性變化。但是一個普遍的觀點是信息技術部門的生產(chǎn)率進步已經(jīng)惠及其他產(chǎn)業(yè)，因此將會為勞動生產(chǎn)率的增長提供一個長期的支持。
在2000年以前歷次經(jīng)濟衰退中，勞動生產(chǎn)率與經(jīng)濟趨勢呈現(xiàn)高度的一致性，都出現(xiàn)了大幅下降，然而在2001年的經(jīng)濟衰退中，勞動生產(chǎn)率一直保持在2%以上的增長態(tài)勢。2001年第三季度GDP負增長1.4%，而生產(chǎn)率增速保持在2.7％的高位。
勞動生產(chǎn)率呈現(xiàn)一個周期性的變化。而且隨著信息技術的發(fā)展，勞動生產(chǎn)率的另一個特點是谷值的提高。新一輪的周期從2002年到達峰值之后逐漸回落，并于2006年底到達底部（即便是底部，仍然保持正的增長勢頭），之后便開始了新一輪的上升周期。
因此我們預計在這一個新的上升周期過程中，勞動生產(chǎn)率和伴隨著美元貶值而提高的外部需求將一起支撐經(jīng)濟增長，凈出口將取代私人消費成為美國經(jīng)濟復蘇前期的主要增長點。
美元或在2009年初步走強并支持美國凈出口增長
主持人：在美國經(jīng)濟復蘇過程中，美元將扮演怎樣的角色？這是金融界很在意的問題。
沈建光：我們說，凈出口將取代私人消費成為美國經(jīng)濟復蘇的主要增長點。這其中，美元的功勞很大。美元的持續(xù)貶值有利于凈出口成為新的增長點。
根據(jù)我們的計算，目前美元的實際有效利率被高估了10%左右。由于美國通貨膨脹率與主要貿(mào)易伙伴國非常接近，美元實際有效匯率與名義有效匯率基本一致，因此這意味著，美元的名義有效匯率還有10%的貶值空間。而目前經(jīng)常項目赤字占GDP比例已從2006年的6.8%降至4.9%，隨著美元的繼續(xù)貶值，這一數(shù)據(jù)將得到進一步改善。
我們估計，隨著美國經(jīng)濟在2009年中復蘇，美聯(lián)儲將可能逐步提高利率以緩解通脹壓力，美元弱勢局面將在2009年得到扭轉。但我們認為出口增長還能維持相當長時間。首先，2009年美元只是剛剛反轉，對其它主要貨幣如歐元可能還是維持在歷史上比較低的水平。其次，匯率對出口影響有時滯。如1995年起美元開始持續(xù)升值，出口還是大幅提高，直到1997年底才開始下滑。
從本次周期看，我們認為美元在2008年的弱勢與2009年的初步走強將支持今后兩年出口的增長。
美國經(jīng)濟的復蘇過程會怎樣展開
主持人：在對美國經(jīng)濟復蘇的觀察中，房地產(chǎn)是一個有風向標意義的指標？美國房地產(chǎn)市場將會怎么走？
沈建光：基于各項最新數(shù)據(jù)和美國上一次衰退與復蘇過程的歷史經(jīng)驗，我們對美國經(jīng)濟今明兩年的走向做了預測。我們認為美國經(jīng)濟將在今年一、二季度出現(xiàn)衰退，私人消費也將于今年第二季度出現(xiàn)負增長。而凈出口將成為唯一能對經(jīng)濟增長產(chǎn)生正面影響的因素。
在出口的拉動下，美國經(jīng)濟衰退可能不會表現(xiàn)得很劇烈，但復蘇的過程相對較長。個人消費要有兩年左右時間才能走出低谷，GDP增長將低于潛在水平長達6-7個季度，整個態(tài)勢就如同"Ｕ"型。
美國經(jīng)濟實質性復蘇將出現(xiàn)在房市回暖、消費重新增長的2009年中 |
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